国都证券报告TCL集团积极培育核心竞争力

近日，我们实地调研了TCL集团，与董事会经理孙飞先生就彩电行业和公司的生产经营情况进行了深入分析与交流。

1、LED配套能力已经完备，下半年发力在即。中怡康的数据显示，目前LED电视的市场销量和销售额占比均在逐月上升，5月份已经分别达到9.6%和19.7%，今年进入了快速普及阶段，成为各彩电厂商重点角逐的产品类型。公司自去年开始不断完善LED上游模组的配套能力，与友达合作的项目已量产，年产量超过360万片，覆盖32寸-55寸的主流尺寸，为后期产品结构持续优化奠定了坚实基础。此外，8月之后，公司计划推出多款LED新品，因此3、4季度的市场表现更值得期待。

2、网络电视虽前景不明，中长期仍会大势所趋。今年网络电视的推广速度略低于公司的预期，我们认为原因在于：1）行业监管存在分歧，2）上游运营商、内容商与彩电厂商之间的商业模式尚不成熟，3）平台设计标准化导向不明，内容也需要充实。但随着3网融合的推进，网络电视的前景仍然向好，公司在此领域也积聚了较大的优势，包括业内领先的“欢网”平台和具备市场影响力的奥鹏教育，上半年又与三家已获牌照的内容商（央视国际、上海文广和杭州华数）建立了紧密的合作关系，未来将在技术支持和内容协作方面不断取得突破。

3、国内彩电销售低于之前预期，竞争较为激烈。去年彩电销售超预期增长使得国内外品牌对今年的市场过于乐观，液晶电视的库存快速上升，但为了抢占市场份额，外资品牌启动了低价竞争策略，加上二季度液晶销量增速开始放缓，上半年行业销售额增长低于预期。我们认为，近期上游面板价格维持稳中有降，下游国内外厂商继续大幅降价的空间有限，但行业集中度分散，对消费者议价能力不强，基本面好转需要较长的时间。

4、海外市场增长强劲，局部调整意在长远。近几个月公司液晶电视增速放缓的原因除了国内产品结构调整外，还来自海外市场的战略转型，目前在欧美地区正在加速推广TCL自主品牌，OEM订单相应减少，这实际更有利于进一步提升国际影响力。同时，公司在新兴市场的销售实现了2倍以上的增长，尤其在越南、印尼和阿根廷等国家的市占率已稳居前三位，后期扩张潜力巨大。此外，公司的手机出口也实现了2倍以上的增长，近期排产持续紧张，全年2000万台左右的订单将确保突出业绩的实现。

5、面板项目顺利推进，支持力度史无前例。目前面板项目的主体工程已经开始，预计明年8月试产，4季度量产，2012年实现满产。公司认为市场对未来面板产能过剩和技术落后等问题无需担忧，原因在于：1）国内尚有4.3亿台CRT电视需要换代，LCD寿命在缩短，市场容量巨大。2）国内仅有三家面板生产线在建，国家会控制产能。3）量产后仅能满足自供的需要。4)8.5代线最大切割55寸面板已能满足市场需求。5）公司拥有实力雄厚的技术团队，后期可能还会与三星合作。6）华星光电已与日本旭硝子合作确保原材料玻璃基板的供应。更值得关注的是，近日公司和华星光电合计收到政府补贴15.5亿元，预计后期仍会有补贴到位，此次公司仅需要投入定向增发的50亿元，资金压力较小。我们对项目持较为乐观的态度，但也关心未来两年公司成本下降、补贴递延在业绩上对折旧的对冲效果。

6、翰林汇收入持续高增长，奥鹏教育存在分拆上市可能。公司旗下的翰林汇是国内最大的笔记本电脑专业分销商之一，覆盖品牌广泛，今年收入仍有望保持稳定快速增长。此外，旗下的奥鹏教育也是中国最大的远程教育机构，现已纳入到公司多媒体网络平台的设计内容中，未来不排除实现放拆上市。

7、与东芝合作进一步强化核心竞争力。此次双方建立合资公司可使公司在液晶电视上下游产业链的优势与东芝在中国市场的战略布局实现互补，除以ODM方式扩大彩电销售规模以外，技术、供应链管理乃至后期的面板合作均存在较大的想象空间。

投资建议与估值：估值方面，考虑到非公开增发的情况下，预计公司10、11年EPS分别为0.17元和0.2元，对应PE为22倍和19倍。鉴于公司多媒体和通讯主业已步入良性发展阶段，海外市场增长强劲，后期有望成为国内产业链最为完备的彩电厂商，强化核心竞争力，而且业务结构调整、面板项目快速启动也更有利于中长期盈利能力的提升，维持“推荐，A”的评级。

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